Pristupi i metode procjene vrijednosti preduzeća

Procjena vrijednosti preduzeća predstavlja složen stručni postupak kojim se utvrđuje ekonomska vrijednost poslovnog subjekta ili njegovog kapitala na određeni datum. U skladu sa Međunarodnim standardima vrednovanja (IVS), procjenjivač bira pristup i metodu procjene koji najbolje odgovaraju svrsi procjene, raspoloživim podacima i karakteristikama preduzeća.Važno je naglasiti da ne postoji univerzalna metoda koja se može primijeniti u svim slučajevima. Svako preduzeće ima svoje specifičnosti, različitu strukturu imovine, izvore prihoda, tržišni položaj i stepen razvoja, zbog čega izbor odgovarajućeg pristupa zahtijeva stručno znanje i profesionalno prosuđivanje.

Međunarodni standardi vrednovanja prepoznaju tri osnovna pristupa procjeni vrijednosti:

prinosni pristup

tržišni pristup

troškovni pristup.

Svaki od ovih pristupa obuhvata jednu ili više metoda procjene, koje se primjenjuju u zavisnosti od raspoloživih podataka i cilja procjene.

Prinosni pristup

Prinosni pristup polazi od pretpostavke da vrijednost preduzeća proizlazi iz njegove sposobnosti da u budućnosti ostvaruje ekonomske koristi za svoje vlasnike. Drugim riječima, vrijednost nije određena samo postojećom imovinom, već prije svega očekivanim budućim novčanim tokovima ili dobiti koje preduzeće može generisati.Ovaj pristup smatra se jednim od najznačajnijih u procjeni vrijednosti aktivnih i profitabilnih privrednih društava, jer investitori svoju odluku o ulaganju zasnivaju upravo na očekivanim budućim prinosima.

Prinosni pristup najčešće se primjenjuje kada preduzeće posluje stabilno, ostvaruje pozitivne finansijske rezultate i raspolaže pouzdanim projekcijama budućeg poslovanja.

Najčešće metode prinosnog pristupa

U okviru prinosnog pristupa najčešće se koriste:

metoda diskontovanih novčanih tokova (DCF),

metoda kapitalizacije dobiti,

metoda kapitalizacije novčanog toka.

Izbor metode zavisi od karakteristika poslovanja, kvaliteta raspoloživih podataka i svrhe procjene.

Metoda diskontovanih novčanih tokova (DCF)

Metoda diskontovanih novčanih tokova (Discounted Cash Flow – DCF) predstavlja jednu od najprihvaćenijih metoda procjene vrijednosti preduzeća u međunarodnoj praksi.Osnovna ideja ove metode jeste da današnja vrijednost preduzeća odgovara sadašnjoj vrijednosti svih budućih slobodnih novčanih tokova koje se očekuje da će preduzeće ostvariti.

Procjena se zasniva na:

analizi istorijskog poslovanja,

projekciji prihoda i rashoda,

procjeni budućih investicija,

analizi rizika,

određivanju odgovarajuće diskontne stope.

DCF metoda posebno je pogodna za procjenu društava koja imaju stabilno poslovanje, jasno definisanu strategiju razvoja i pouzdane finansijske projekcije.

Prednosti prinosnog pristupa

Prinosni pristup pruža realnu sliku ekonomske vrijednosti preduzeća jer uzima u obzir buduću sposobnost stvaranja dobiti i novčanih tokova.

Njegove osnovne prednosti su:

usmjerenost na buduće poslovanje,

uzimanje u obzir rizika poslovanja,

široka međunarodna primjena,

usklađenost sa Međunarodnim standardima vrednovanja,

pogodan za investicione odluke i kupoprodaju preduzeća.

Ograničenja prinosnog pristupa

Iako predstavlja jedan od najpouzdanijih pristupa procjeni, njegova primjena zahtijeva kvalitetne finansijske informacije i realne projekcije poslovanja.

Rezultat procjene može značajno zavisiti od pretpostavki o budućem rastu, diskontnoj stopi i očekivanim novčanim tokovima. Zbog toga procjenjivač mora koristiti objektivne podatke i profesionalno prosuđivanje kako bi procjena bila vjerodostojna i u skladu sa IVS standardima.

Troškovni pristup

Troškovni pristup zasniva se na pretpostavci da vrijednost preduzeća proizlazi iz vrijednosti njegove imovine umanjene za preuzete obaveze. Za razliku od prinosnog pristupa, koji je usmjeren na buduće ekonomske koristi, troškovni pristup polazi od postojećih resursa kojima preduzeće raspolaže na datum procjene.

Osnovna svrha ovog pristupa jeste utvrđivanje vrijednosti neto imovine, odnosno razlike između tržišne vrijednosti ukupne imovine i ukupnih obaveza preduzeća. Pri tome se ne polazi isključivo od knjigovodstvenih vrijednosti iskazanih u finansijskim izvještajima, već se, kada je potrebno, vrši korekcija na tržišne vrijednosti pojedinih oblika imovine i obaveza.

Troškovni pristup posebno je značajan kod preduzeća čija se vrijednost prvenstveno zasniva na imovini, kao što su društva koja raspolažu vrijednim nekretninama, proizvodnim postrojenjima, opremom ili drugom materijalnom imovinom. Takođe, često se primjenjuje kada nije moguće pouzdano procijeniti buduće novčane tokove ili kada ne postoje odgovarajući tržišni podaci za primjenu drugih pristupa.

Metode troškovnog pristupa

U okviru troškovnog pristupa najčešće se primjenjuju:

metoda korigovane neto vrijednosti imovine,

metoda troška zamjene,

metoda troška reprodukcije.

Izbor odgovarajuće metode zavisi od vrste imovine, raspoloživih podataka i svrhe procjene.

Metoda korigovane neto vrijednosti imovine

Ova metoda predstavlja najčešće korišćenu metodu troškovnog pristupa prilikom procjene vrijednosti preduzeća.

Postupak procjene podrazumijeva identifikaciju svih sredstava i obaveza preduzeća, nakon čega se njihove knjigovodstvene vrijednosti usklađuju sa procijenjenim tržišnim vrijednostima. Na taj način dobija se realnija slika finansijskog položaja preduzeća.

Prilikom procjene posebna pažnja posvećuje se nekretninama, postrojenjima i opremi, finansijskoj imovini, zalihama, potraživanjima, nematerijalnoj imovini, kao i potencijalnim obavezama koje nisu evidentirane u bilansu stanja.

Metoda troška zamjene

Metoda troška zamjene polazi od procjene koliko bi koštala nabavka ili izgradnja nove imovine koja bi mogla obavljati istu funkciju kao postojeća. Nakon utvrđivanja troška zamjene, vrši se umanjenje za fizičku istrošenost, funkcionalnu zastarjelost i ekonomsku zastarjelost.

Ova metoda često se koristi kod procjene specijalizovanih objekata i opreme za koje ne postoji razvijeno tržište.

Metoda troška reprodukcije

Kod ove metode procjenjuje se trošak izrade potpuno identične imovine korišćenjem istih materijala, tehnologije i karakteristika kao kod postojeće imovine. U savremenoj praksi koristi se rjeđe od metode troška zamjene, ali može biti značajna kod procjene kulturnih dobara, istorijskih objekata ili specijalizovanih građevina.

Prednosti troškovnog pristupa

Troškovni pristup pruža objektivnu osnovu za procjenu kada vrijednost preduzeća proizlazi prvenstveno iz njegove imovine.

Njegove osnovne prednosti su:

zasniva se na stvarnoj imovini preduzeća,

pogodan je kada ne postoje pouzdane finansijske projekcije,

često se koristi kod novoosnovanih društava,

primjenjiv je kod društava sa značajnom materijalnom imovinom,

relativno je jednostavan za primjenu kada postoje pouzdani podaci o vrijednosti imovine.

Ograničenja troškovnog pristupa

Iako predstavlja važan pristup procjeni vrijednosti, troškovni pristup ima određena ograničenja.

Najveći nedostatak jeste činjenica da ne uzima u obzir buduću profitabilnost preduzeća niti njegovu sposobnost stvaranja novčanih tokova. Zbog toga vrijednost utvrđena ovim pristupom može biti niža ili viša od stvarne tržišne vrijednosti, posebno kod profitabilnih društava čija vrijednost proizlazi iz poslovanja, tržišnog položaja, reputacije ili nematerijalne imovine.

Iz tog razloga, u praksi se troškovni pristup često kombinuje sa prinosnim ili tržišnim pristupom kako bi konačna procjena bila što objektivnija i pouzdanija.

Tržišni pristup

Tržišni pristup zasniva se na pretpostavci da se vrijednost preduzeća može procijeniti poređenjem sa drugim preduzećima ili poslovnim transakcijama koje imaju slične karakteristike. Polazi se od načela da tržište predstavlja najbolji pokazatelj vrijednosti, pod uslovom da postoje pouzdani i uporedivi podaci.

Za razliku od prinosnog pristupa, koji procjenjuje buduću sposobnost ostvarivanja ekonomskih koristi, tržišni pristup koristi informacije o cijenama ostvarenim na tržištu. Na taj način procijenjena vrijednost odražava način na koji učesnici na tržištu vrednuju uporediva preduzeća ili njihove poslovne udjele.

Primjena tržišnog pristupa zahtijeva postojanje dovoljno kvalitetnih i pouzdanih tržišnih podataka, zbog čega njegova upotreba može biti ograničena kod manjih ili specifičnih privrednih društava.

Metode tržišnog pristupa

U okviru tržišnog pristupa najčešće se primjenjuju:

metoda uporedivih privrednih društava,

metoda uporedivih tržišnih transakcija,

metoda tržišnih multiplikatora.

Izbor odgovarajuće metode zavisi od dostupnosti podataka i karakteristika preduzeća koje je predmet procjene.

Metoda uporedivih privrednih društava

Ova metoda zasniva se na analizi javno dostupnih podataka o preduzećima koja posluju u istoj ili sličnoj djelatnosti i imaju uporedive karakteristike. Procjenjivač analizira finansijske pokazatelje, veličinu preduzeća, strukturu poslovanja, profitabilnost, nivo zaduženosti i druge relevantne faktore.

Na osnovu dobijenih podataka utvrđuju se odgovarajući tržišni multiplikatori koji se primjenjuju na finansijske pokazatelje procjenjivanog preduzeća.

Metoda uporedivih tržišnih transakcija

Kod ove metode analiziraju se stvarno realizovane kupoprodaje preduzeća ili poslovnih udjela. Cijene postignute u takvim transakcijama predstavljaju osnov za procjenu vrijednosti sličnog preduzeća.

Prilikom primjene ove metode potrebno je izvršiti odgovarajuća usklađivanja zbog razlika u veličini preduzeća, djelatnosti, profitabilnosti, tržišnom položaju i drugim faktorima koji mogu uticati na vrijednost.

Metoda tržišnih multiplikatora

Metoda tržišnih multiplikatora jedna je od najčešće korišćenih metoda tržišnog pristupa. Zasniva se na primjeni finansijskih pokazatelja izvedenih iz tržišta na odgovarajuće finansijske pokazatelje procjenjivanog preduzeća.

Najčešće korišćeni multiplikatori su:EV/EBITDA,

EV/EBIT,

P/E (Price/Earnings),

P/B (Price/Book),

EV/Sales.

Izbor multiplikatora zavisi od djelatnosti, strukture poslovanja i raspoloživosti pouzdanih tržišnih podataka.

Prednosti tržišnog pristupa

Tržišni pristup predstavlja pouzdan način procjene kada postoje dovoljno kvalitetni podaci o uporedivim društvima ili tržišnim transakcijama.

Njegove najvažnije prednosti su:zasniva se na stvarnim tržišnim podacima,odražava ponašanje učesnika na tržištu,jednostavan je za razumijevanje korisnicima izvještaja,često predstavlja dobru osnovu za provjeru rezultata dobijenih drugim pristupima.

Ograničenja tržišnog pristupa

Najveći izazov primjene tržišnog pristupa jeste pronalaženje zaista uporedivih preduzeća ili transakcija. Svako preduzeće ima specifične karakteristike koje mogu značajno uticati na njegovu vrijednost, zbog čega je neophodno izvršiti odgovarajuća usklađivanja.

Na manje razvijenim tržištima, kao što je tržište Bosne i Hercegovine, javno dostupni podaci o transakcijama često su ograničeni, što može otežati primjenu ovog pristupa. U takvim slučajevima ovlašteni procjenjivač koristi profesionalno prosuđivanje i, kada je to opravdano, kombinuje tržišni pristup sa prinosnim ili troškovnim pristupom.

Kako ovlašteni procjenjivač bira odgovarajući pristup?

Jedno od najčešćih pitanja koje postavljaju klijenti jeste koji je pristup procjeni „najbolji“. U praksi ne postoji univerzalno najbolji pristup. Međunarodni standardi vrednovanja (IVS) ne propisuju obaveznu primjenu jedne metode, već zahtijevaju da procjenjivač odabere pristup koji je najprimjereniji konkretnom slučaju.

Prilikom izbora pristupa procjeni uzimaju se u obzir brojni faktori, uključujući svrhu procjene, vrstu i veličinu preduzeća, raspoloživost finansijskih i tržišnih podataka, karakter djelatnosti, fazu razvoja preduzeća, kao i očekivanja učesnika na tržištu.

Na primjer, za profitabilna društva sa stabilnim poslovanjem najčešće se primjenjuje prinosni pristup, dok je kod društava čija vrijednost prvenstveno proizlazi iz imovine opravdana primjena troškovnog pristupa. Kada postoje pouzdani podaci o uporedivim društvima ili tržišnim transakcijama, značajnu ulogu može imati tržišni pristup.

U mnogim slučajevima najobjektivniji rezultat postiže se kombinovanjem dva ili sva tri pristupa. Procjenjivač analizira rezultate dobijene svakim pristupom, procjenjuje njihovu pouzdanost i relevantnost, te na osnovu profesionalnog prosuđivanja utvrđuje konačnu procijenjenu vrijednost.